Les sources internationales de la crise actuelle.

Jacques Sapir[1]

« Les économies ont la conjoncture de leurs structures »

Lucien Febvre

À l’origine de la crise que nous connaissons, on trouve l’instabilité intrinsèque de la finance libéralisée qui avait déjà provoqué la crise de 1997-1999. Elle a été un moment traumatique de la finance internationale, et tout particulièrement en Asie et en Russie. Les politiques d’ajustement qu’elle a induite sont dans une large mesure la cause des déséquilibres qui ont rendu la crise actuelle inévitable.

L’analyse des sources internes de la crise financière actuelle que l’on a développée par ailleurs[2], pour des raisons d’économie de temps, faisait l’impasse sur l’économie politique internationale de cette dernière. Or, celle-ci est un élément essentiel dans les enchaînements qui vont aboutir à la crise actuelle.

C’est dans le cadre international que se joue la mise en place du phénomène de dépression salariale qui a conduit à l’emballement de l’endettement des ménages dans certains pays, puis à la circulation de dettes de qualité douteuse dans la finance internationale. L’emballement du crédit est ici non pas le résultat d’un manque de prudence des agents, mais en réalité une réponse systémique aux contraintes qui pèsent sur la croissance dans le cadre combinant l’ouverture du libre-échange et la libéralisation financière. La crise doit peu à des « erreurs », même si on peut toujours en découvrir, et beaucoup à une logique qui se met en place de manière inexorable à partir de la crise financière de 1998.

La libéralisation financière internationale et ses conséquences.

Si les politiques économiques de chaque pays considéré ont eu leur part de responsabilité, la politique américaine est très certainement celle qui a eu l’impact le plus fort, en raison justement du rôle particulier que jouent les Etats-Unis dans le système monétaire et financier international depuis Bretton Woods. Ce sont les Etats-Unis qui ont été durant les années 1980 et 1990 le principal moteur de la déréglementation financière et de l’extension du libre-échange. Ce sont eux qui ont exercé un contrôle, direct et indirect, sur les institutions financières internationales. La crise est aussi celle de leur incapacité à maîtriser le cadre économique et financier qu’ils ont créé[3].

La crise que nous connaissons depuis 2007, et qui avait été initialement identifiée comme uniquement une crise du marché hypothécaire américain, s’est avérée être une crise systèmique. Elle trouve son origine dans les conséquences de la libéralisation financière, nationale et internationale, que l’on a connue depuis les années 1980. Cette dernière est avant tout le produit de la politique des Etats-Unis.

Les conséquences déstabilisantes de la politique américaine en faveur de la libéralisation financière.

La politique américaine a largement consisté en la mise en œuvre des prescriptions néo-libérales dans la finance et le commerce à l’échelle mondiale. Ce sont les Etats-Unis qui ont fait pression sur le FMI pour que celui-ci inscrive dans ses statuts l’obligation d’une convertibilité en compte de capital[4], là où il n’y avait auparavant – et Keynes y avait veillé de toutes ses forces déclinantes – qu’une convertibilité de compte courrant.

La différence entre les deux notions est pourtant essentielle. Dans la seconde, on met l’accent sur les flux de devises qui sont la couverture de transactions réelles, d’échanges de biens et services, de flux touristiques ou qui encore correspondent aux rapatriements des revenus des migrants. Dans la première notion ce sont toutes les opérations en portefeuille, tous les instruments possibles de spéculation, qui deviennent autorisés. Le FMI reconnaît aujourd’hui que ces flux financiers n’avantagent en rien la croissance des pays en développement[5].

Ceci avait été montré presque dix années plus tôt par Dani Rodrik, qui ne fut ni entendu ni même écouté[6]. De la même manière, le FMI se fit l’apôtre d’une ouverture de tous les marchés financiers aux innovations financières, qui justifiaient à ses yeux cette libéralisation totale des mouvements de capitaux, que le sommet du G-20 du 15 novembre vient encore de sanctifier. En 2008, ici encore, le FMI reconnaît son erreur et on peut lire dans le rapport annuel sur la stabilité du système financier :

« …certains produits complexes et a niveaux multiples ont ajouté peu de valeur économique au système financier. Au-delà, ils ont très probablement exacerbé la profondeur comme la durée de la crise »[7].

On connaît bien en psychiatrie le syndrome du pompier pyromane. Du moins une telle personne, dans les tréfonds de sa maladie ne prétend-elle pas détenir une quelconque vérité scientifique. Un travail de 2001 avait montré que la libéralisation financière, par l’accroissement de la pression concurrentielle qu’elle induisait sur les banques, fragilisait ces dernières[8]. Rendant plus facile les mouvements spéculatifs, cette libéralisation conduisait alors à des crises bancaires à répétition. En réalité, les principales recherches théoriques mettaient en garde contre l’illusion d’une efficience des marchés financiers[9]. Keynes, ici encore, le savait bien lui qui, tout en étant théoricien avait aussi été un grand praticien de ces marchés en tant qu’administrateur de fonds de pension. La libéralisation financière dont on nous a tant vanté les charmes était donc bien ce sommeil de la raison qui engendre des monstres.

Les monstres en question, ce furent ces crises à répétition qui scandent l’histoire de la finance libéralisée depuis les premières mesures des années 1980, de la crise de novembre 1987 jusqu’à la crise de 1997-1999 en passant par celle des caisses d’épargne américaines de 1990-1991[10]. La crise de 1997-1999 ne fut pas la dernière, puisque nous en vivons une nouvelle, et une pire. Dans le cours de cette crise, la faillite du fonds spéculatif Long-Term Capital Management condensait en un seul exemple la plupart des pathologies qui ont été à l’œuvre entre 2002 et 2007 dans le processus conduisant à la crise du marché hypothécaire américain et des produits financiers dérivés qui en étaient issus[11].

En dépit des beaux discours de l’époque, en particulier sur la faillite des procédures de notation, qui devait se vérifier à nouveau lors de la faillite d’Enron[12], nulle leçon n’en fut tirée. Les avertissements, pourtant, n’avaient point manqué[13].

Les conséquences à long terme de la crise de 1997-1999.

La crise de 1997-1999 marqua un changement de régime dans l’ordre financier international[14]. C’est en effet cette crise de 1997-1999, on doit s’en souvenir, qui a conduit de nombreux pays à se doter de réserves en devises excessives pour se prémunir contre cette instabilité. Cette politique a un coût interne non négligeable, qui pourrait être évité si l’on avait un système financier international moins dysfonctionnel[15].

La croissance des pays qui ont eu recours à cette stratégie aurait pu être mieux équilibrée, tant sur le plan social qu’écologique. Mais, il y a aussi un coût pour l’ensemble du système, et c’est lui qui nous conduit à la crise présente comme on le voit dans le Graphique 1 qui récapitule les enchaînements.

Pour pouvoir accumuler les devises dans les quantités voulues, ces pays ont été poussés à développer des politiques prédatrices sur le commerce international. Celles-ci ont été mises en oeuvre par des dévaluations très fortes, des politiques de déflation compétitive et en limitant leur consommation intérieure. Ces politiques, à travers le cadre du libre-échange généralisé que les participants du sommet du G-20 entendent justement maintenir, a induit un puissant effet de déflation salariale dans les pays développés.

Cet effet s’est propagé par la menace des délocalisations conduisant les salariés à accepter des conditions sociales et salariales toujours plus dégradées au nom de la préservation de l’emploi.Cette déflation salariale a d’ailleurs été fortement aggravée par l’irruption des logiques financières au sein des entreprises du secteur réel de l’économie, à travers des procédures comme le rachat d’entreprises par endettement à effet de levier (le leveraged buy-out ou LBO).

Graphique 1

Enchaînements économiques de l’international au national

 

De telles procédures ont abouti à une domination des logiques financières, avec des exigences de rendement très fortes, sur l’économie réelle. On peut classer d’ailleurs dans un des effets collatéraux de la déflation salariale l’accroissement des pathologies induites par le stress au travail qui résulte de la pression toujours croissante sur les salariés qui s’exerce à travers la combinaison des logiques financières et le chantage à la délocalisation[16].

S’il se confirme que ces pathologies ont un coût médical de 3% du PIB[17], le lien entre les logiques de déflation salariale qui sont issues de la combinaison des effets du libre-échange et de la financiarisation sur la détérioration des comptes sociaux en France et dans les principaux pays Européens serait bien établie. Ceci a une dimension macroéconomique importante. En effet, c’est la dérive (ou ce qui apparaît comme tel) des comptes sociaux qui a servi de prétexte aux différents gouvernements pour remettre en cause un certain nombre de droits, transférant ainsi les coûts vers les salariés. Ce faisant, on comprime d’autant plus la demande et l’on reproduit les conditions d’une activité déprimée.

La prégnance croissante de la déflation salariale sur l’ensemble des économies développées (Etats-Unis et Europe) est donc une réalité massive du contexte macroéconomique qui se met en place à la fin des années 1990. Ceci a induit des réactions différenciées suivant les économies et les sociétés.

Les Etats-Unis ou le bonheur est dans la dette.

Aux Etats-Unis, la pression de la déflation salariale a été très forte depuis 1999. La part des salaires et revenus salariaux dans le revenu national est ainsi tombée à 51,6% du Revenu National en 2006, son point historique le plus bas depuis 1929[18]. La chute a été rapide car on était à 54,9% en 2000. Corrélativement, la part des profits avait atteint son niveau historique le plus élevé. La déflation salariale a donc des effets importants non seulement sur la dépense des ménages, mais aussi sur la répartition des revenus.

Cependant il faut souligner qu’à ce facteur est venu s’ajouter à une fiscalité fortement inégalitaire qui privilégie les très hauts revenus[19]. Ceci a abouti à une forte hausse de la part du 1% de la population le plus riche dans le total des revenus. Le Coefficient de Gini, qui mesure l’inégalité de la répartition d’un échantillon, pour les revenus est ainsi passé de 0,415 en 1980 à 0,466 en 2001[20].

Déflation salariale et endettement des ménages

Entre 2002 et 2007 la majorité des salaires ont ainsi stagné avec un accroissement du salaireréel médian de 0.1% pour la période 2000-2007[21]. Les inégalités ont ainsi fortement progressé en raison de la baisse rapide de la part relative des rémunérations salariales dans le revenu national[22]. Dans ce processus, la déflation salariale importée via le libre échange a joué un rôle important car la pression sur les salaires est notoirement plus forte dans les secteurs ouverts à la concurrence des pays en développement (soit majoritairement la Chine et le Mexique)[23]. La corrélation entre la pression à la baisse des salaires et le libre-échange est désormais solidement établie.

La stagnation des revenus de la majorité des ménages américains est le phénomène qui a conduit à l’explosion de la dette hypothécaire des ménages ; l’insolvabilité de ces derniers est à l’origine de la crise des « subprime ». La déflation salariale est donc le vecteur de transmission des désordres internationaux dans les fonctionnements internes de l’économie américaine. Cette explosion de l’endettement, qui s’est alors accru sur des rythmes bien plus rapides que la croissance du PIB (Cf : Graphique 2), a de plus été facilité par la politique monétaire, très expansionniste, et par la déréglementation bancaire[24].

Graphique 2

 

Source : US Bureau of Economic Analysis.

Celle-ci a permis le développement rapide de la titrisation et en particulier des titres adossés sur des dettes, les Collateralized Debt Obligations et les Collateralized Loans Obligations[25]. Le métier des banques américaines a profondément changé durant cette période et la confusion des fonctions entre Banques et Assurances, mais aussi au sein des m étiers bancaires (risque de crédit et risque de marché) s’est considérablement accrue, rendant inopérantes les mesures prudentielles qui avaient été prises. Le manque de pratiques prudentielles que l’on stigmatise aujourd’hui n’est pas apparu dans le vide. Il résulte aussi d’un processus de déréglementation, certes demandé par le monde de la banque et des marchés financiers, mais avalisé par les responsables politiques, de droite comme de gauche, à Paris comme à Bruxelles, qui doivent aujourd’hui en assumer la responsabilité.

L’endettement hypothécaire (qui a atteint en 2007 plus de 78% du PIB, pour un endettement total des ménages de 100% du PIB) est en effet la source principale de la hausse de la consommation à partir de 2000. Le système des prêts hypothécaires aux Etats-Unis permet en effet aux emprunteurs de solliciter de nouveaux crédits si la valeur de leur bien immobilier s’est accrue depuis la signature du contrat initial. Ce mécanisme est connue sous le nom de Home Equity Line of Crdedit ou Heloc. Or, la libéralisation financière permet aux prêteurs d’offrir des crédits hypothécaires moins chers, ce qui suscite un vaste mouvement de hausse des prix de l’immobilier. La bulle spéculative immobilière qui gonfle à partir de 2002 permet aux ménages de constamment réamorcer leurs hypothèques pour obtenir de nouveaux crédits[26].

L’endettement, principale source de la croissance.

Le mécanisme, du Home Equity Extraction va jouer un rôle déterminant dans l’accroissement des dépenses de consommation des ménages aux Etats-Unis, au point de devenir la source pratiquement unique de la croissance de ces dépenses. La part du Home Equity Extraction dans les dépenses de consommation des ménages n’excédait pas 0,4% durant les années 1990. Ce chiffre s’accroît très brutalement à partir de 2002.Il en résulte que le crédit hypothécaire va jouer un rôle déterminant dans la croissance américaine entre 2002 et 2007 (Cf. Tableau 1).

Compte tenu de la relation entre la croissance de la consommation (presque totalement induite par le Home Equity Extraction) et la croissance du PIB, il est ainsi possible de recalculer la contribution de ce mécanisme à la croissance américaine,et l’on constate qu’elle a été considérable. Sans cette contribution, la croissance américaine aurait été comparable à celle de la zone Euro, et même un peu inférieure.

La croissance américaine a donc été portée pour l’essentiel par un mécanisme financier purement spéculatif, que l’on peut comparer aux « pyramides financières » du passé. C’est ce que l’on a appelé, dans le schéma récapitulatif présenté plus haut, le « bloc spéculatif de la finance américaine ».

Tableau 1 :

Impact du crédit hypothécaire sur la croissance américaine.

Taux de croissance réel du PIB Home Equity Extraction en % des dépenses réelles de consommation Contribution du HEE à la croissance en points de PIB Taux de croissance du PIB recalculé sans le HEE Taux de croissance recalculé sur la base de la moyenne du HEE 1990-1999 Gains de croissance attribuable à la hausse du HEE

2002

1,6%

1,6%

1,1%

0,5%

0,80%

0,80%

2003

2,5%

1,9%

1,3%

1,2%

1,51%

1,00%

2004

3,6%

1,8%

1,2%

2,4%

2,71%

0,93%

2005

3,1%

2,4%

1,6%

1,5%

1,74%

1,33%

2006

2,9%

3,3%

2,2%

0,7%

0,94%

1,93%

2007

2,2%

3,3%

2,2%

0,0%

0,27%

1,93%

Source : US Bureau of Economic Analysis et données de Fanny Mae.

Les prêts, facilités par l’ouverture des marchés financiers qui permettent une dissémination du risque à travers les processus de titrisation des dettes, nourrissent la bulle immobilière, mais aussi celle des titres en Bourse. Les ménages américains, voyant leur patrimoine s’accroître, réduisent leur épargne (ce que l’on appelle l’effet de richesse) et obtiennent de nouveaux prêts, qui sont aisément financés par un marché qui absorbent les nouveaux titres comme une éponge. Ces nouveaux prêts accélèrent le gonflement de la bulle immobilière et la hausse de la valeur apparente des actifs permet aux ménages de solliciter de nouveaux emprunts.

Dans le même temps, le métier des banques et des institutions financières se modifie sous la double pression des gains qui deviennent possibles sur le compartiment de la titrisation, mais aussi de la concurrence qui a été renforcée par la libéralisation et la déréglementation. La pression concurrentielle fait progressivement sauter les dernières limites prudentielles du système, et modifie les comportements microéconomiques à l’intérieur même des banques et institutions financières avec l’émergence d’un appétit du risque généralisé.

Une manie spéculative qui déjoue les mesures prudentielles.

On est en réalité en présence d’une « manie » spéculative comme on en a connu dans toutes les grandes spéculations, depuis celle sur les tulipes[27]. Dans une « manie », le contexte de la bulle surdétermine tous les comportements des acteurs. Ce fait historiquement attesté par les différentes études faites sur les crises spéculatives, est aujourd’hui conforté par les travaux de la psychologie expérimentale appliquée à l’économie. La démonstration de la détermination des ordres de préférence des acteurs individuels par les contextes (le Framing Effect) mais aussi par la dotation en richesse (le Endowment Effect) est aujourd’hui rigoureusement établie[28]. Ceci permet de comprendre l’ampleur des renversements de préférence qui se produisent dès que les acteurs sont tirés de leur « manie » par un événement constituant une surprise radicale (au sens de Shackle[29]) par rapport à leurs anticipations[30].

Ceci permet de pratiquer une rétrospectivement une lecture critique des compliments qui furent longtemps adressés à la politique monétaire américaine. Bons spécialistes de la question, Michel Aglietta et Laurent Berrebi écrivaient ainsi en 2007 :

« La loi FDICIA (Federal Deposit Insurance Corporation Improvement Act) a tiré les leçons des crises bancaires américaines des années 1980, dont la résolution a été très coûteuse pour les finances publiques (…). L’action correctrice précoce s’appuie sur une information exigeante fournie par les banques pour détecter les déviances par rapport aux performances normales. Toute alerte déclenche des inspections inopinées sur site. (…) C’est donc une démarche anticipatrice, intrusive et administrative »[31].

Devant un tel tableau idyllique, qui permettait aux deux auteurs de poser l’exemple américain en norme à suivre pour l’Europe[32], on s’étonne de ce que la crise ait pu avoir lieu.

La confiance exagérée, et en réalité indue, dans le pouvoir des règles prudentielles, qui constitue ce que l’on peut appeler l’Illusion Prudentielle, découle d’une confiance plus globale dans le fonctionnement des marchés financiers. Ce n’est pas un hasard si Michel Aglietta a considéré, dès le début des années 1990, que la globalisation financière était une « aventure obligée »[33].

Cette confiance dans les marchés financiers repose sur une erreur fondamentale quant à l’analyse du comportement microéconomique des agents, leurs limites cognitives et la structuration de leur système de préférences individuelles. On constate ici le lien qui existe entre une appréciation portée au niveau macroéconomique (la capacité d’institutions et de règles à réguler – au sens mécanique du terme – des marchés) et une analyse microéconomique.

La réglementation prudentielle, parce qu’elle est fondée sur un système d’incitations, suppose en réalité une stabilité dans les ordres des préférences des agents. Que cette stabilité soit invalidée et les incitations n’opèrent plus, voire peuvent opérer de manière perverse. De ce point de vue, l’Illusion Prudentielle est symétrique à l’illusion d’efficience des marchés financiers. Là où cette dernière repose sur une hypothèse microéconomique erronée en matière de nature et de distribution de l’information au sein des agents microéconomiques, l’Illusion Prudentielle repose sur une hypothèse tout aussi erronée mais concernant cette fois la nature des systèmes de préférences.

Croissance artificielle et déficit commercial.

Dans le contexte d’une telle « manie », le mécanisme spéculatif ne peut donc que s’accélérer, jusqu’au moment de son inévitable chute. Néanmoins, pendant la phase d’accélération, il induit une croissance de l’économie américaine qui est largement artificielle comme on l’a montré ci-dessus.

Cette croissance va alors induire un brutal accroissement du déficit commercial américain après 1998 (Cf : tableau 2).

Comme pour l’évolution de l’endettement hypothécaire, on peut vérifier ici que 1998 constitue bien une date charnière entre deux logiques économiques distinctes.

Tableau 2

Évolution de la balance commerciale des Etats-Unis depuis 1990.

Exportations en milliards de Dollars

Importations en milliards de Dollars

Solde commercial en milliards de Dollars

PIB en milliards de Dollars (prix courants)

Solde commercial en % du PIB

1990

552,4

630,3

-77,9

5 803,1

-1,3%

1991

596,8

624,3

-27,5

5 995,9

-0,5%

1992

635,3

668,6

-33,3

6 337,7

-0,5%

1993

655,8

720,9

-65,1

6 657,4

-1,0%

1994

720,9

814,5

-93,6

7 072,2

-1,3%

1995

812,2

903,6

-91,4

7 397,7

-1,2%

1996

868,6

964,8

-96,2

7 816,9

-1,2%

1997

955,3

1 056,9

-101,6

8 304,3

-1,2%

1998

955,9

1 115,9

-160,0

8 747,0

-1,8%

1999

991,2

1 251,7

-260,5

9 268,4

-2,8%

2000

1 096,3

1 475,8

-379,5

9 817,0

-3,9%

2001

1 032,8

1 399,8

-367,0

10 128,0

-3,6%

2002

1 005,9

1 430,3

-424,4

10 469,6

-4,1%

2003

1 040,8

1 540,2

-499,4

10 960,8

-4,6%

2004

1 182,4

1 797,8

-615,4

11 685,9

-5,3%

2005

1 309,4

2 023,9

-714,5

12 433,9

-5,7%

2006

1 467,6

2 229,6

-762,0

13 194,7

-5,8%

2007

1 640,3

2 353,0

-712,7

13 843,8

-5,1%

Source : US Bureau of Economic Analysis et US Bureau of Labour & Statistics.

L’ampleur du déficit commercial américain n’a donc fait que croître à mesure que la croissance a été de plus en plus portée par l’impact du Home Equity Extraction sur la consommation des ménages. La stratégie de croissance par l’endettement interne induit donc comme conséquence une logique d’endettement externe. La circulation des dettes américaines parmi des acteurs non-résidents devient la condition de fonctionnement du système. Elle va accélérer le processus de diffusion des risques contenus dans ces dettes.

Les conditions de reproduction du mercantilisme asiatique

Le déficit commercial américain constitue l’une des bases de l’excédent des pays Asiatiques qui se sont engagés dans les politiques prédatrices que l’on a évoquées au début de cette section. Normalement, l’afflux de devises devrait provoquer la hausse du taux de change des devises des pays concernés. Pour maintenir les conditions de leur politique prédatrice, ces pays n’ont pas d’autre solution que de procéder à la stérilisation d’une grande partie de leurs gains. Celle-ci prend deux formes parallèles.

Tableau 3a :

Évolution des réserves de change en milliards de US Dollars

Pays industrialisés

Pays en développement

Total

Part des pays en développement dans le total

2001

863,7

1051,7

1915,4

54,9%

2002

930,0

1162,5

2092,5

55,6%

2003

1034,5

1345,0

2379,5

56,5%

2004

1116,9

1626,1

2743,0

59,3%

2005

1199,6

2085,4

3285,0

63,5%

2006

1254,2

2496,7

3750,9

66,6%

Mars 2007

1276,2

2645,6

3921,8

67,5%

Note : La catégorie « pays en développement » inclut les pays du Moyen-Orient et la Russie.

Source : IMF, Annual Report 2007, Appendix I, Washington DC, 2008.

Les Banques Centrales des pays considérés vont acheter massivement des Dollars (et des Euros) afin de maintenir le cours de ces devises. Les réserves vont s’accroître massivement (Cf : Tableaux 3a et 3b), ce qui était l’objectif initial, en réponse aux conséquences de la crise financière de 1997-1999.

Les réserves de change, à la veille du choc que constituera la crise des liquidités internationales de septembre-octobre 2008, sont alors considérables. La Chine détient ainsi 69% du total des réserves des économies émergentes d’Asie du Sud-Est et 3,4 fois le montant des réserves de la Zone Euro.

Tableau 3b :

Réserves de change au 31 août 2008

Montant en milliards de Dollars

République Populaire de Chine

1884

Hong Kong (*)

158

Taiwan

282

Corée du Sud

240

Singapour

170

Total pays émergents d’Extrême-Orient

2734

Japon

972

Total Extrême-Orient

3706

Inde

286

Brésil

206

Russie

581

Total BRIC

2957

Total Eurozone

555

* Hong Kong est ici comptabilisé séparément de la RPC. Source : FMI.

Une autre partie de ces gains sera stérilisée par le biais fiscal. L’excédent budgétaire alimentera alors l’émergence de Fonds Souverains. L’émergence des Fonds Souverains asiatiques à partir de 2006-2007 traduit l’effet du tournant mercantiliste et prédateur pris à la suite de la crise de 1998. Ceci témoigne d’un changement dans le rapport des forces au sein de la finance internationale.

Cependant, même avec la stérilisation, les excédents commerciaux alimentent un effort soutenu des investissements dans les pays d’Asie, qui se traduit par une amélioration constante de la qualité de leurs exportations, accroissant ainsi leur compétitivité et par là la pression à la déflation salariale qu’ils exercent.

Les conditions de reproduction de la stratégie prédatrice.

Il faut noter que cette amélioration de qualité se fait plus rapidement que celle d’autres pays exportateurs, qui se trouvent ainsi menacés d’être évincé de leurs marchés naturels (Cf : Tableau 4).

Tableau 4 :

Évolution de l’indice de similitude d’exportation avec l’OCDE

1972

1983

1994

2005

Taiwan

0,14

0,17

0,22

0,22

Hong Kong

0,11

0,13

0,17

0,15

Corée

0,11

0,18

0,25

0,33

Singapour

0,06

0,13

0,16

0,15

Chine

0,05

0,08

0,15

0,21

Inde

0,05

0,07

0,09

0,16

Mexique

0,18

0,20

0,28

0,33

Brésil

0,15

0,16

0,19

0,20

Argentine

0,11

0,09

0,09

0,13

Source: P.K. Schott, “The relative sophistication of Chinese exports”, Economic Policy, n°55, Janvier 2008, pp. 7-40, p. 26.

Cette dynamique du « boc mercantiliste asiatique » que l’on a indiqué dans le schéma récapitulatif du Graphique 1, montre bien que l’idée d’une stabilité de la division du travail à l’échelle internationale qui préserverait la majorité des emplois dans les pays développés n’est pas réaliste.

La montée en qualité des exportations en provenance des pays ayant adopté des stratégies prédatrices menace à terme la totalité des emplois industriels et associés à l’industrie. L’effet de déflation salariale sur les économies développées ne peut dans ces conditions qu’aller en s’accentuant.

Le processus d’Eurodivergence.

La pression de la déflation salariale se fait aussi sentir en Europe. Elle s’y combine, pour les pays de la zone Euro, à la politique malthusienne de la BCE qui ajoute son poids aux forces dépressives importées[34]. Face à cette situation, on constate un éclatement du « modèle » européen autour de trois directions, ce que l’on appellera ici le processus d’Eurodivergence.

Les trois modèles de l’Eurodivergence.

Certains pays ont suivi l’exemple américain (Espagne, Grande-Bretagne, Irlande). Ils ont adopté un modèle néo-libéral de l’économie financiarisée ouverte et tenté de maintenir la croissance par le recours à un fort endettement des ménages. Ce dernier, en 2007, a dépassé les 100% du PIB en Espagne et en Grande-Bretagne. Ce modèle économique a induit une forte montée des inégalités sociales ; mais, il a conduit aussi à des taux de croissance relativement plus élevés que dans les autres pays (Cf : Graphique 3).

Graphique 3

 

Source : Données FMI et comptes nationaux.

Cependant, ce modèle était tout aussi insoutenable dans le long terme que le modèle américain, et les pays que l’on peut considérer comme des « clones » de ce modèle pâtissent aujourd’hui des mêmes maux. La Grande-Bretagne et l’Irlande ont connu une crise hypothécaire d’une violence comparable à la crise américaine, et cette crise a immédiatement contaminé l’ensemble de la structure bancaire de ces pays. La Grande-Bretagne a été contrainte de nationaliser une partie de ses banques pour éviter un effondrement. Ces deux pays devraient connaître une très forte récession en 2009 et sans doute 2010.

L’Espagne est dans une situation tout aussi mauvaise, et l’effondrement de l’immobilier et de l’industrie de la construction induisent aujourd’hui une contraction de l’activité économique qui est très spectaculaire.

L’Allemagne a réagi par une politique neo-mercantiliste. Celle-ci se caractérise par une délocalisation massive de la sous-traitance, tandis que l’assemblage lui est maintenu en Allemagne. On est ainsi passé, grâce à l’ouverture de l’Union Européenne aux pays d’Europe centrale et Orientale, de la logique du Made in Germany à celle du Made by Germany. Dans le même temps, le gouvernement allemand a transféré sur les ménages (via la TVA) une partie des charges qui pesaient sur les entreprises.

Si cette stratégie a permis de maintenir un fort excédent commercial, ce fut au prix d’une croissance faible en raison d’une demande intérieure déprimée. La croissance allemande aurait même était plus faible encore sans un accroissement inquiétant, ici aussi, de l’endettement des ménages qui atteint les 68% du PIB, alors qu’il est sensiblement inférieur à 50% en France et en Italie. Le « modèle » allemand combine ainsi des éléments du modèle américain (une pression sur les revenus des ménages et une financiarisation importante de l’économie) et des éléments du modèle asiatique (une démarche mercantiliste reposant sur une compression des coûts et de la demande intérieure). Il n’est pas sur que cette combinaison soit réellement cohérente à moyen et long terme.

L’Allemagne, on le voit aujourd’hui, a en effet été brutalement rattrapé par la crise. Les banques allemandes sont en Europe parmi celles qui ont le plus souffert de la crise financière et qui ont subi les pertes les plus importantes. La contraction de l’activité s’annonce forte comme le laissait présager l’effondrement des anticipations des entrepreneurs depuis le printemps 2008.

Des stratégies d’endettement différenciées.

Des pays comme la France et l’Italie ou encore la Belgique ont répondu à la pression de la déflation salariale par des politiques publiques qui ont été relativement plus actives que dans leurs voisins. C’est la raison pour laquelle ces pays passent pour les « mauvais élèves » de la zone Euro en raison de l’endettement des administrations. Cependant, l’endettement global de ces économies (ménages+entreprises+administrations) est loin d’être le plus catastrophique des pays de la zone.

Tableau 5 :

Comparaison de l’endettement total en 2006

France

Allemagne

Espagne

Grande Bretagne

Italie

Dette totale en % du PIB

181%

192%

227%

224%

208%

Dette publique en % du PIB

63%

67%

39%

39%

106%

Source : BCE et comptes nationaux.

On constate ainsi que le discours sur le péril de la dette, qui donne lieu en France à des émissions de télévision qui confinent à la propagande[35], est en réalité très exagéré pour les soi-disant « mauvais élèves ». S’il y a aujourd’hui « péril de la dette », c’est du côté des ménages qu’il faut la chercher dans les économies qui ont adopté le « modèle américain ». Si la France et l’Italie ont des résultats de croissance moins brillants que les « clones » du modèle américain, la performance moyenne sur moyen terme n’est pas ridicule face à l’Allemagne. Le point essentiel que l’on doit retenir de la question de la dette, cependant, est que les différences dans la structure d’endettement au sein de l’Europe sont un bon indicateur du phénomène d’Eurodivergence (Cf : Graphique 4).

Graphique 4 :

Différenciation des structures d’endettement en Europe

 

Source : Données de la BCE et comptes nationaux des pays considérés.

Retour sur le cas français.

Il convient de souligner ici l’impact de la déflation salariale sur l’économie française. Un premier symptôme important est le rapprochement des perceptions des classes moyennes par rapport à celles des classes populaires. Comme le constate une étude du CREDOC « globalement, la situation des ‘classes moyennes’ ressemble davantage à celle des bas revenus qu’à celle des hauts revenus »[36].

Cette situation traduit l’évolution de la part des profits (revenus d’exploitation) et des salaires dans le partage de la valeur ajoutée depuis le début des années 1980. À cet égard, à partir de 1982, soit sous l’impulsion de la politique de rigueur et d’intégration européenne conduite par Jacques Delors, l’évolution de la répartition des revenus en France devient parallèle à celle que l’on observe aux Etats-Unis à la même époque du fait de la politique menée par Ronald Reagan[37]. L’inflexion de la répartition des revenus se joue en France de 1982 à 1990, soit pendant les deux mandats présidentiels de François Mitterrand (Cf. :Graphe 5).

Graphique 5

Source : INSEE

Cette évolution se stabilise par la suite. Si une très légère amélioration de la part des salaires et traitements se manifeste de 1998 à 2001, la tendance à la dégradation reprend dès 2002. On voit aussi que, depuis 1994, le rythme de progression des salaires est totalement déconnecté de la croissance, ce qui est une des manifestations les plus concrètes de la déflation salariale importée (Cf. : Graphique 6).

On peut ainsi montrer que la France n’a pas été épargnée par la tendance globale issue des politiques néo-libérales. Ces dernières, et c’est une caractéristique spécifique, ont été appliquées par des politiciens « socialistes ». L’impact de la déflation salariale importée se fait sentir de manière significative à partir de 1998. Alors que la progression de l’endettement global était d’environ 1 point de PIB par an avant 1998, l’endettement global progressera de 40 points entre 1998 et 2007. En fait, de 1995 à 1998, on constate une stagnation de l’endettement des ménages, une légère tendance au désendettement des entreprises et à une progression de l’endettement public.

Ce dernier sert de variable d’ajustement devant les contraintes qui pèsent sur l’économie française. À partir de 1998, l’accroissement de la pression déflationniste importée, combinée à la contrainte sur les dépenses publiques issue du « Pacte de Stabilité » et de la mise en place de l’Euro se traduit à la fois par un fort accroissement de l’endettement global (+ 40,4 points de PIB) mais aussi par la déformation de la structure d’endettement.

L’endettement des administrations ne progresse que de 5 points de PIB alors que celui des entreprises s’accroît de 21 points et celui des ménages de 14 points (Cf. : Tableau 6).

Graphique 6

Sources : Données INSEE.

Tableau 6

Évolution de l’endettement de l’économie française de 1995 à 2007

Endettement des ménages

en % du PIB

Endettement des sociétés non financières

en % du PIB

Endettement des administrations en % du PIB

Endettement total

en % du PIB

1995

33,2%

58,8%

53,7%

145,7%

1996

33,3%

57,1%

56,3%

146,7%

1997

33,4%

56,7%

57,7%

147,8%

1998

33,1%

57,1%

58,0%

148,2%

1999

34,4%

61,6%

57,3%

153,2%

2000

34,6%

66,7%

55,9%

157,2%

2001

35,1%

70,8%

56,0%

161,9%

2002

36,1%

70,6%

58,0%

164,7%

2003

37,5%

68,6%

62,0%

168,2%

2004

39,7%

68,4%

63,7%

171,8%

2005

42,5%

70,9%

65,4%

178,7%

2006

45,1%

72,8%

63,0%

180,9%

2007

47,6%

78,1%

63,0%

188,6%

Source : Données INSEE

La réaction de l’économie française au contexte économique international post-1998 montre à la fois la permanence de structures issues de l’ancien modèle, qui limitent ainsi un endettement trop rapide des ménages qui ne s’accroît que de 14 points contre 39 points pour celui des ménages américains sur la même période, et l’effet des pressions importées, que ce soit par le biais du libre-échange ou celui des normes de la Zone Euro.

La croissance rapide de l’endettement des entreprises exprime pour partie la pression concurrentielle qui se manifeste en provenance des économies du « bloc mercantiliste asiatique » et des nouveaux entrants dans l’Union Européenne, et pour partie la mise à disposition de nouveaux instruments d’endettement comme les LBO. La trajectoire de l’économie française est donc à la fois celle d’une réaction et d’une soumission aux contraintes de la financiarisation et de la libéralisation des échanges. Mais, ses capacités de résistance à la crise actuelle sont bien issues de ses éléments de résistance, qui ont ainsi limité la dette des ménages et non des mécanismes de soumission. L’économie française eut-elle été plus brutalement soumise aux règles du néo-libéralisme globalisée, elle serait dans une situation aujourd’hui de plus grande fragilité.

L’Eudodivergence et les responsabilités de la zone Euro.

La dynamique de l’Eurodivergence se manifeste à l’intérieur de la zone Euro. On peut en effet retirer la Grande-Bretagne de l’échantillon sans que cela change le résultat. Ceci peut sembler étonnant, car l’instauration de l’Euro comme « monnaie unique » avait en théorie pour fonction d’aboutir à une homogénéisation des économies de la zone.

Le processus de divergence était cependant visible dès 2003. Ainsi, Michel Aglietta, qui a certainement été parmi les économistes un des défenseurs les plus convaincus (et les plus convaincants) des avantages de l’Euro a reconnu que même si l’on assistait alors à une unification des marchés des dettes (les marchés obligataires), les espaces qui continuent de porter une trace, même lointaine, de l’économie réelle (telles les Bourses) restaient marqués par « la forte résistance des segmentations nationales« [38].

Le passage à l’Euro n’a pas entraîné d’unification des prix entre les pays de la Zone, ni même de convergence dans les dynamiques inflationnistes ou encore les relations entre l’inflation et la croissance[39]. Ceci renvoie, ici encore, à des éléments de l’économie réelle. Michel Aglietta est aussi obligé de constater que les principales avancées attendues de l’introduction de l’Euro ne se sont pas encore matérialisées. Il aurait dû à la fois accroître la croissance et préserver l’Europe des turbulences économiques extérieures. De son propre aveu, il n’en a rien été[40].

L’Euro n’efface donc pas les divergences nationales ni ne ralentit l’effritement du modèle social européen. Il en est ainsi non pas parce que l’Euro aurait été en soi et dès le début, une mauvaise idée, mais avant tout parce que le principe de la monnaie unique appliqué à des économies dont les structures – et donc la conjoncture – restent fortement hétérogènes était une erreur sans les moyens d’harmoniser rapidement ces structures[41].

Or, ces moyens n’existent pas. Il en résulte qu’il ne peut y avoir de politique monétaire unique pour l’ensemble des pays concernés. Ainsi, l’Euro fort pénalise déjà lourdement l’économie française[42], ce qui a été confirmé par une étude récente de l’INSEE qui chiffre à 0,6% – 1% de croissance du PIB le coût net de la surévaluation de l’Euro[43]. On peut penser qu’un système européen où l’Euro eut été une monnaie commune chapeautant et encadrant des monnaies nationales dans un régime de changes fixes mais régulièrement ajustables, garanti par des contrôles sur les mouvements de capitaux, aurait été une réponse à la fois plus robuste et plus flexible.

Le désordre monétaire et financier international qui s’est instauré avec la décomposition du cadre issu de Bretton Woods a donc une responsabilité non négligeable dans l’accumulation des facteurs qui ont permis la crise actuelle.

Du basculement des pays asiatique vers des politiques prédatrices en réaction à la crise de 1998, ce que l’on appelle dans le Graphique 1 le « bloc mercantiliste asiatique », au déploiement d’une finance purement spéculative aux Etats-Unis et enfin au processus d’Eurodivergence induits par l’impact de la déflation salariale issue du « bloc mercantiliste asiatique », les enchaînements sont à la fois parallèles et avec des tendances à se renforcer mutuellement.

Conclusion

Cette crise va entraîner la fin de l’hégémonie financière américaine comme l’a indiqué le Ministre des Finances de l’Allemagne. Mais elle constitue un danger immédiat pour les pays développés et les pays en développement qui se voient aujourd’hui confrontés à une imprévisibilité complète des prix et des taux de change et qui en même temps doivent gérer des flux financiers spéculatifs, qui sont considérables et hautement déstabilisants. La reconstruction d’un système monétaire et financier mondial est donc un enjeu central, car il s’agit bien ici d’un « bien public » pour la communauté internationale.

L’échec du G-20 et l’absence de vision stratégique de la crise.

De ce point de vue, les résultats du sommet du G-20 du 15 novembre 2008 apparaissent comme particulièrement décevants. Ce sommet sur la réforme du système monétaire international et la crise financière a accouché d’une souris. La déclaration finale mentionne en effet les principes communs suivants, dont aucun ne répond à la réalité de la crise :

Renforcer la transparence et la responsabilité

Favoriser une régulation saine.

Promouvoir l’intégrité des marchés financiers.

Renforcer la coopération internationale (dans le sens de la coopération entre régulateurs).

Réformer les institutions financières internationales.

Ces principes sont accompagnés de la proclamation d’un attachement à la libéralisation financière et d’un rejet de toutes mesures protectionnistes. Or, ces deux libéralisations sont celles qui ont conduit aux pratiques que l’on cherche à réglementer et qui sont à la base de la crise actuelle. La contradiction entre les principes de réforme énoncés et l’engagement à poursuivre les politiques de libéralisation est d’une telle évidence que les marchés financiers, loin de se réjouir ont doit stagné, soit accentué leur baisse ce lundi 17 novembre.

Les mesures techniques proposées ne sont pas à la hauteur des défis de cette crise.Elles témoignent de la permanence de ce qu’il faut bien appeler aujourd’hui l’Illusion prudentielle. Celle–ci se combine avec une vision réductrice de la nature de la crise, comprise comme le résultat d’erreurs techniques et de comportements imprudents. Il ne fait aucun doute que des erreurs ont été commises, et que des structures de prise inconsidérée de risque ont dominé parmi les agents financiers. Mais, il s’agit en réalité d’un élément mineur, ou plus précisément subordonné, dans les processus qui a rendu la crise possible.

Cette crise est essentiellement systémique, et ce dans un double sens.

La crise du néo-libéralisme comme système.

Elle est tout d’abord systémique au sens où la combinaison des désordres monétaires et financiers internationaux, qui sont le produit des politiques néo-libérales datant des années 1980 mais aussi de la décomposition du cadre de Bretton Woods, et des politiques nationales visant à l’ouverture des économies et à leur financiarisation fait système. Comme on l’a montré dans la première partie de ce texte, le désordre international conduit à la crise et à l’instabilité financière. Certains pays cherchent à s’en protéger par une accumulation de réserves de change qui est excessive en théorie mais nécessaire dans les conditions dominantes. Ceci conduit à des politiques prédatrices qui engendrent un phénomène mondial de déflation salariale.

La combinaison de l’ouverture et de la financiarisation des économies développées permet à cette déflation salariale de se propager. Elle exerce alors un effet dépressif sur les conjonctures économiques, plus ou moins renforcé par la nature des politiques monétaires mais aussi par des politiques néo-libérales à l’échelle nationale. Ces dernières se traduisent partout par un accroissement important de la part des profits dans la valeur ajoutée et un appauvrissement relatif, puis absolu, de la majorité de la population. Cette situation conduit à des réactions d’ajustement qui favorisent le crédit et l’endettement comme tentative de maintenir la croissance en accroissant de manière artificielle une consommation qui est bridée à la fois par la déflation salariale et les structures de répartition de plus en plus inégalitaires qui se sont mises en place dans les années 1980. L’accumulation des profits ne trouve pas les occasions de s’investir dans des conjonctures déprimées. Outre le développement d’une industrie du luxe, très similaire à celle de la fin des années 1920, ceci induit une finance spéculative, qui est rendue institutionnellement possible par les mesures de libéralisation et de déréglementation déjà mentionnées.

Les stratégies d’endettement deviennent progressivement explosives là où le cadre a été le plus libéralisé comme aux Etats-Unis et dans les pays européens imitateurs. Elles sont plus limitées, mais néanmoins réelles dans des pays qui résistent cependant à ce modèle.

Les solutions alternatives, dans ce cadre, sont très limitées. La stratégie néo-mercantiliste de l’Allemagne est un pur « effet d’aubaine » rendu possible par la proximité des « nouveaux entrants de l’Union Européenne.

Ainsi, tant que la combinaison de la déflation salariale et de la financiarisation ne sera pas combattue et détruite, la tendance à l’explosion de l’endettement, et donc à la circulation de dettes de qualité de plus en plus douteuse en des volumes de plus en plus importants est inévitable. Hors le recours au protectionnisme et à des limitations de circulation des capitaux il ne peut y avoir d’alternative.

La crise est ensuite systémique dans un sens plus classique. Les stratégies d’endettement engendrent, on l’a dit, des chaînes de dettes. Ces dernières contaminent progressivement l’ensemble du système financier. Le doute sur la valeur des dettes ne peut plus être limité et localise dans son secteur d’origine et il s’étend progressivement à l’ensemble de la finance induisant la violente crise de liquidité que l’on a connue en septembre et octobre 2008. Pour y faire face, les Banques Centrales sont obligées d’intervenir, mais pour ce faire elles achètent des dettes douteuses et sont ainsi progressivement contaminées.

Les États vont alors intervenir et tenter, par la dette publique, de racheter et détruire une partie des dettes privées. Mais l’émission des dettes publiques qui sera nécessaire, tant que les systèmes fiscaux n’auront pas été renforcés, l’évasion fiscale combattue et l’assiette de l’impôt réajustée pour inclure réellement les éléments les plus riches de la société, va à son tour soulever un doute sur la stabilité des dettes souveraines.

On peut ici revenir sur la citation de Lucien Febvre que l’on a placée en exergue. Le déroulement de la crise actuelle, l’importance prise par les fluctuations boursières et en particulier celles affectant les banques et les assurances, le mouvement de contraction du crédit et la crise de liquidité, témoignent bien de ce que l’économie néo-libérale a la conjoncture de ses structures. Son instabilité financière intrinsèque, qui déjoue irrémédiablement les mesures prudentielles en est la preuve.

Mais on peut aussi reformuler cette citation en disant que l’économie adopte les structures de sa conjoncture.

Une leçon importante à tirer est que l’instabilité induite par les transformations néo-libérales des structures a conduit des économies, pour faire face à cette conjoncture, à modifier leur propre structure. On trouve ici la source de l’adoption des stratégies prédatrices (Asie du Sud-est), néo-mercantilistes (Allemagne) et d’endettement généralisé (États-Unis et leurs clones européens). Ces structures, à leur tour, pèsent sur la conjoncture en donnant par exemple naissance à la croissance artificielle des Etats-Unis.

Le lien qui unit les structures à la conjoncture est ainsi fondamentalement dialectique. Il repose sur l’interaction entre contextes et dotations et les comportements individuels. L’articulation moyen-terme / court-terme, répond à l’articulation microéconomie / macroéconomie.

L’illusion prudentielle.

Dans le cadre d’une crise systémique, aux deux sens évoqués ici, il est illusoire de croire que le renforcement des mesures prudentielles soit une solution. Non que ces mesures ne soient nécessaires et que les réglementations ne doivent être renforcées, bien au contraire. Mais l’enjeu est ici l’encadrement restrictif de la finance, la prohibition de certaines pratiques, et la mise en tutelle des mouvements de capitaux.

Les travaux du G-20 traduisent, au sein des gouvernants mais aussi de certains acteurs une dangereuse illusion, l’illusion prudentielle.

L’innovation financière se joue par nature des mesures prudentielles car elle produit en permanence de nouveaux outils et de nouveaux comportements et elle interdit toute transparence effective. L’opacité des processus n’est pas –seulement – le produit de pratiques douteuses. Il est un résultat endogène de l’innovation. Il est aussi le produit des comportements individuels que cette dernière rend possible à travers les effets de contexte, locaux et globaux, que la financiarisation spéculative va alors créer. La mentalité de finance qui se déploie parmi les acteurs, du plus jeune et inexpérimenté trader au dirigeant le plus chevronné induit une pression constante au contournement des réglementations et aux prises de risque excessives. La mentalité de finance que l’on a vu se déployer ces dernières années et qui a donné naissance aux errements que l’on a vus, n’est pas le produit d’erreurs ou d’un manque d’éthique. Elle est un élément du système lui-même qui produit, à travers les effets de contexte et les effets de dotation scientifiquement étudié depuis plus de vingt ans, les représentations spéculatives et objectivement « irresponsables » mais « subjectivement » pleinement cohérentes avec le système.

L’intégrité des chaînes de dettes ne peut pas être vérifiable dans de telles conditions. Le discours tenu sur le renforcement de la réglementation, dépourvu de tout engagement contraignant et de tout échéancier, est parfaitement illusoire.

Pour prétendre être efficaces, les réglementations prudentielles devraient pouvoir anticiper sur les situations et surtout les comportements de crise. Mais, si nous pouvions anticiper cela, les agents financiers éviteraient de commettre les erreurs qu’ils commettent de manière répétée pour aboutir à la crise. On ne saurait dépasser le paradoxe logique qui veut que l’on ne peut se prémunir contre l’incertitude radicale sauf à nier cette dernière. Si l’on pouvait écrire des règles prudentielles parfaites, alors nous serions dans un univers où ces règles seraient en réalité inutiles.

Une souris difforme

Par ailleurs, le discours tenu sur la réglementation prudentielle ne répond en rien aux causes réelles de la crise, telles qu’on les a analysées dans la première partie de ce texte. Les résultats du G-20 montrent que la montagne médiatique n’a accouché que d’une souris face à l’immensité des taches nécessaires pour faire face à la crise. Qui plus est, cette souris est difforme et elle est très certainement non viable.

Elle est difforme dans le sens où certaines des prescriptions sont contradictoires à des affirmations contenues dans la déclaration finale. La seule réglementation qui serait réellement susceptible de permettre un retour à la stabilité est une réglementation limitant de manière drastique la circulation des capitaux spéculatifs et encadrant de manière restrictive l’innovation financière. Or, les participants au G-20 se refusent à envisager cette solution. Dans ces conditions, les mêmes causes aboutiront rapidement aux mêmes effets

Elle est non-viable car certaines affirmations ne tiendront pas plus de quelques semaines. L’ampleur de la crise est telle aux Etats-Unis et les demandes de soutien des divers secteurs de l’industrie (automobile, mais aussi métallurgie) si élevées qu’un retour au protectionnisme est inévitable, quoi que l’administration américaine actuelle ait pu promettre à ses partenaires. Des problèmes identiques se manifesteront rapidement en Europe aussi. Les opérations de rachat d’entreprises par endettement à effet de levier (le leveraged buy-out ou LBO) vont se dénouer dans les mois qui viennent dans les pires conditions financières possibles, entraînant une multiplication des faillites.

Le chômage va augmenter dans des proportions considérables, accroissant la pression sur les gouvernements. L’outil des dépenses publiques, déjà fortement sollicité pour sauver le système bancaire ne pourra pas être indéfiniment mobilisé, sauf à atteindre des niveaux de déficit qui seront fortement déstabilisants si l’on reste dans le cadre de la finance internationale libéralisée comme les participants du G-20 l’ont affirmé. Il faudra donc se résoudre au chômage de masse ou sortir du système tel qu’il fonctionne.

D’ici à la fin du printemps 2009, les signataires de cette déclaration finale se seront déjugés. La question des alternatives est donc posée. Elles seront radicales ou ne seront pas.


[1]Directeur d’études à l’EHESS. sapir@msh-paris.fr

[2]J. Sapir, “Global finance in crisis” in real-world economics review, issue n° 46, 18 Mai 2008, http://www.paecon.net/PAEReview/issue46/Sapir46.pdf ; Idem, « Une décade prodigieuse. La crise financière entre temps court et temps long », Revue de la régulation, n°3, 2èmesemestre 2008, Varia, [En ligne], mis en ligne le 30 septembre 2008. URL : http://regulation.revues.org/document4032.html

[3]J. Sapir, Le Nouveau XXIe Siècle, Paris, Le Seuil, 2008.

[4]J.J. Polak, « The Articles of Agreement of the IMF and the Liberalization of Capital Movements » in S. Fisher et alii, (edits.), Should the IMF Pursue Capital-Account Convertibility ?, Princeton Essays in International Finance, n°207, Princeton NJ, 1998.

[5]E. Prasad, R. Rajan and A. Subramanian, “The Paradox of Capital”, in Finance and Development, IMF, vol. 44, n°1/2007, Washington DC.

[6]D. Rodrik, , « Who needs Capital-Account Convertibility ? » in Essays in International Finance n°207, Princeton University, May 1998.

[7]IMF, Containing Systemic Risks and Restoring Financial Soundness, Global Financial Stability Report, April 2008, Washington DC., p. 54

[8]L. Miotti et D. Plihon, « Libéralisation financière, spéculation et crises bancaires », in Economie Internationale, n°85, 2001/1, pp. 3-26.

[9]M. Rothschild & J. Stiglitz, “Equilibrium in Competitive Insurance Markets”, in Quarterly Journal of Economics, vol. 90, 1977, n°3, pp. 629-649; S.J. Grossman et J.E. Stiglitz, « On the Impossibility of Informationally Efficient Markets » in American Economic Review, vol. 70, n°3/1980, pp. 393-408.

[10]Celle-ci contient d’ailleurs bien des éléments que l’on retrouvera dans la crise actuelle. Voir : J.R. Barth, The Great Savings and Loan Debacle, American Enterprise Institute Press, Washington DC, 1991. L. J. White, The S&L Debacle. Public Policy Lessons for Bank and Thrift Regulation, Oxford University Press, Oxford and New York, 1991 ; T. Curry et L. Shibut, “The Cost of the Savings and Loan Crisis: truth and Consequences” in FDIC Banking Review, December 2000, pp. 26-35, disponible à l’URL: http://www.fdic.gov/bank/analytical/banking/2000dec/brv

[11]R. Lowenstein, When Genius Failed : The Rise and Fall of Long-Term Capital Management, New York, Random House, 2000.

[12]M. Swartz et S. Watkins, Power Failure : The Inside Story of the Collapse of Enron, New York, Doubleday, 2003.

[13]P. Jorion, Value at Risk : The New Benchmark for Managing Financial Risk, New York, McGraw-Hill, 1999 ; F. Partnoy, How Deceit and Risk Corrupted the Financial Markets, New York, Times Books, 2003.

[14]Voir aussi J. Sapir, Le Nouveau XXIe Siècle, Paris, Le Seuil, 2008.

[15]See D. Rodrik, “The Social Cost of Foreign Exchange Reserves” in International Economic Journal, vol. 20, n°3/2006, pp. 253-266.

[16]Voir DARES, « Efforts, risques et charge mentale au travail. Résultats des enquêtes Conditions de travail 1984, 1991, et 1998 », Les Dossiers de la DARES, hors-série/99, Paris, La Documentation française, 2000 ; P. Legeron, Le Stress au travail, Paris, Odile Jacob, 2001.

[17]Chiffre avancé pour la Suède et la Suisse sur la base d’enquêtes épidémiologiques poussées (qui manquent tragiquement en France) : I. Niedhammer, M. Goldberg et al., « Psychosocial factors at work and subsequent depressive symptoms in the Gazel cohort », Scandinavian Journal of Environmental Health, vol. 24, n° 3, 1998. En ce qui concerne la France, une enquête limitée donne des résultats probants quant à l’importance du phénomène : S. Bejean, H. Sultan-Taieb et C. Trontin, « Conditions de travail et coût du stress : une évaluation économique », Revue française des affaires sociales, n° 2, 2004.

[18]A. Aaron-Dine et I. Shapiro, « Share of National Income Going to Wages and Salaries at Record Low in 2006 », Center ob Budget and Policies Priorities, 29 mars 2007, Washington DC. Données en provenance du US Department of Commerce.

[19]T. Pikkety and E. Saez, “How progressive is the US Federal tax System? An Historical and International Perspective” CEPR Discussion Paper n° 5778, CEPR, London, 2006.

[20]US Census Bureau, Housing and Household Economic Statistics Division « Historical Income Tables – Income Inequality , Table IE-1 », US Department of Commerce, Washington DC, 13 mai 2005.

[21]JEC, US Senate, 26 août 2008. Voir aussi US Congress, State Median Wages and Unemployment rates, prepared by the Joint Economic Committee, Table released by the US-JEC, June 2008.

[22]J. Bernstein, E. McNichol, A. Nicholas, Pulling Apart. A state-by-state Analysis of Income Trends, Center of Budget and Policy Priorities et Economic Policy Institute, Washington DC., Avril 2008.

[23]J. Bivens, “Globalization, American Wages, and Inequality” Economic Policy Institute Working Paper, Washington DC, September 6th, 2007.

[24]Dont le dernier acte, le Gramm-Leach-Bliley Act of 1999, a été mis en place par l’administration Clinton en 1999.

[25]JPMorgan Credit Derivatives and Quantitative Research, « Credit Derivative : A Primer », JPMorgan, New York, Janvier 2005. A. B. Ashcraft and T. Schuermann, “Understanding the Securitization of Subprime Mortgage Credit”, FIC Working Paper n° 07-43, Wharton Financial Institutions Center, Philadelphia, Pa., 2007. Dans les CLO le collatéral est un prêt bancaire à effet de levier. En 2007, 47% des CDO émis avaient pour collatéraux des « produits structurés » (soit très souvent des obligations elles-mêmes collatéralisées sur des hypothèques) et seulement 10% étaient adossés sur des obligations à taux fixes.

[26]C’est ce que l’on appelle le mécanisme de l’hypothèque rechargeable que Nicolas Sarkozy, en 2005, avait proposé comme modèle pour la France…Voir sa déclaration du 17 mars 2005 lors d’une réunion de l’UMP : , URL : http://www.u-m-p.org/site/index.php/ump/s_informer/discours/intervention_de_nicolas_sarkozy_president_de_l_ump

[27]Voir, C.P. Kindleberger, Manias, Panics and Crashes – A History of Financial Crises, revised edition, Basic Books publishers, New York, NY, 1992.

[28]J. Sapir, Quelle économie pour le XXIè siècle, Odile Jacob, Paris, 2005, chapter 1 and 4. A. Tversky, and D. Kahneman, « Rational choice and the framing of decisions », in Journal of Business, vol. 59, n°4, part-2, Octobre 1986, pp. 251-278.

[29]G.L.S. Shackle, Anticipations in Economics, Cambridge, Cambridge University Press, 1949.

[30]P. Slovic et S. Lichtenstein, « Preference Reversals : A Broader Perspective », American Economic Review, vol. 73, n°3/1983, p. 596-605.

[31]M. Aglietta et L. Berrebi, Désordres dans le capitalisme mondial, Paris, Odile Jacob, 2007, p. 121.

[32]Idem, p. 127.

[33]M. Aglietta, A. Brender et V. Couderc, Globalisation financière : l’aventure obligée, Paris, Economica, 1990.

[34]J. Bibow, “Global Imbalances, Bretton Woods II and Euroland’s Role in All This” in J. Bibow and A. Terzi (eds), Euroland and the World Economy: Global Player or Global Drag?, New York (NY), Palgrave Macmillan, 2007

[35]On se souvient du « compteur de la dette » sur Fr2 (A2) durant la campagne présidentielle de 2007, et l’on signalera aussi le « docu-fiction » que diffuse Fr5 le 30 novembre 2008 sur une France en faillite en…2017.

[36]R. Bigot, « Hauts revenus, bas revenus et « classes moyennes ». Une approche de l’évolution des conditions de vie en France depuis 25 ans », Intervention au colloque « Classes Moyennes et Politiques Publiques » organisé par le Centre d’Analyse Stratégique, Paris, 10 Décembre 2007.

[37]Sur l’impact des « Années Reagan » dans la répartition des revenus aux Etats-Unis, T. Pikkety and E. Saez, “How progressive is the US Federal tax System? An Historical and International Perspective”, op.cit., et J. Sapir  “Global finance in crisis” op.cit., figure 2 et 3.

[38]M. Aglietta, « Espoirs et inquiétudes de l’Euro » in M. Drach (ed.), L’argent – Croyance, mesure, spéculation, Éditions la Découverte, Paris, 2004, p. 237.

[39]I. Angeloni and M. Ehrmann, “Euro Aera Inflation Differentials”, The B.E. Journal of Macroeconomics, Vol. 7: Issue 1/2007, Article 24, p.31. Available at: http://www.bepress.com/bejm/vol7/iss1/art24 , J. Gali, M. Gertler and D. Lopez-Salido, “European Inflation Dynamics” in European Economic Review, Vol. 45, n°7/2001, pp. 1237-1270. C. Conrad et M. Karanasos, « Dual Long Memory in Inflation Dynamics across Countries of the Euro Area and the Link between Inflation Uncertainty and Macroeconomic Performance », in Studies in Nonlinear Dynamics & Econometrics, vol. 9, n°4, November 2005, http://www.bepress.com/snde .

[40]M. Aglietta, « Espoirs et inquiétudes de l’Euro » p. 240.

[41]J. Sapir, « La Crise de l’Euro : erreurs et impasses de l’Européisme » in Perspectives Républicaines, n°2, Juin 2006, pp. 69-84.

[42]P. Artus, dans une étude de CDC-Ixis diffusée début juillet 2005 et citée par P-A. Delhommais, « Une étude se demande si la France et l’Italie vont être contraintes d’abandonner l’Euro », in Le Monde, 9 juillet 2005 ; Marc Touati dans la Lettre des Etudes Economiques du 9 mars 2006. S. Federbusch, « La surévaluation de la monnaie unique coûte cher à la croissance » in Libération, rubrique « Rebonds », 26 avril 2006.

[43]F. Cachia, “Les effets de l’appréciation de l’Euro sur l’économie française”, in Note de Synthèse de l’INSEE, INSEE, Paris, 20 Juin 2008.